ANNOUNCEUR: Gestion de Placements TD (GPTD) vous souhaite la bienvenue au balado de cette semaine. On vous rappelle que les balados ne peuvent pas être distribués sans le consentement préalable de Gestion de Placements.
NAOUM TABET: Nous savons tous que les banques centrales ont relevé les taux d’intérêt à l’échelle mondiale essentiellement pour réduire les attentes inflationnistes. Mais nous nous retrouvons dans la situation actuelle quand les taux d’intérêt à court terme surpassent ceux à long terme. Et ce qui est intéressant, c’est qu’aujourd’hui, les fonds communs de placement du marché monétaire représentent l’une des catégories d’actif les plus performantes. Eh bien, c’est une occasion autant qu’un enjeu, car les banques ont connu des sorties de ces fonds communs de placement.
Mais il y a aussi le fait que les banques, du moins certaines, ont vraiment eu des problèmes; on entend parler de banques régionales américaines et de banques européennes. Et ces problèmes découlent de la concentration de la base de dépôts. Mais aussi, dans une certaine mesure, le non-appariement du passif. Ce que j’entends par le contrôle de la base de dépôts, c’est que, par exemple, la Silicon Valley Bank (SVB) avait quelques dépôts et quelques grandes sociétés technologiques. Et quand ces deux sociétés ont été en difficulté, eh bien, vous savez quoi?
Le retrait des dépôts a commencé. Ensuite – quand il est question de la concentration de la base de dépôts, ça peut vouloir dire que vous avez quelques déposants, mais importants. Et si seulement quelques-uns partent, eh bien, il ne vous reste pas grand-chose. Donc, le second facteur est le non-appariement du passif. En termes simples, lorsque vous déposez de l’argent à la banque, cette dernière l’investit dans des dépôts, généralement des obligations.
Alors, lorsqu’une banque investit cet argent dans des obligations et que les taux d’intérêt augmentent, les prix des obligations diminuent. Ce qui fait que la valeur du capital restant est nettement inférieure à la valeur des dépôts dus. Cela a eu un effet boule de neige, car la nouvelle s’est répandue sur de nombreuses plateformes de médias – sociaux et traditionnels – et a causé des problèmes à certaines banques régionales.
Bon, ce balado ne porte pas sur les difficultés financières qu’éprouvent les banques ou SVB. Beaucoup d’encre a déjà coulé à ce sujet. Aujourd’hui, nous nous concentrerons sur les occasions de placement dans les titres de créance émis par les banques et sur la façon dont ces occasions se sont réellement présentées. Aujourd’hui, je suis en compagnie d’ANTHONY FOSS, gestionnaire d’actifs depuis 22 ans qui se concentre sur le secteur des services financiers et l’analyse du crédit.
C’est donc la personne que nous voulons avoir à nos côtés, lorsque le secteur bancaire est une source de tensions et d’occasions. Je m’appelle NAOUM TABET et je dirige l’équipe de gestion de portefeuilles, Clientèle institutionnelle de GPTD; je serai votre hôte aujourd’hui, ANTHONY, Pourquoi la situation financière des banques canadiennes est-elle supérieure à celle de certaines banques mondiales?
ANTHONY FOSS: C’est une excellente question. Tout d’abord, merci de m’avoir invité. C’est une période très intéressante pour un analyste de crédit, surtout pour celui qui s’intéresse aux banques. C’est donc une période fort occupée. Qu’est-ce qui est différent dans ce contexte-ci? Pour mettre les choses en contexte, comme vous l’avez dit par rapport à ce qui se passe aux États-Unis, ce n’est pas un problème d’actifs.
Il n’est pas question ici de mauvais actifs. Rappelons-nous la bulle technologique et la grande crise financière. Dans ces cas-là, il s’agissait d’un problème d’actifs, de mauvais actifs technologiques, de mauvais actifs hypothécaires. Ici il est plutôt question d’un problème de liquidité. Et comme vous l’avez décrit, certaines banques ont des problèmes très particuliers. Toutefois, ces problèmes, je pense que la Réserve fédérale et que l’organisme de réglementation en Europe sont intervenus et ont pris des mesures assez importantes pour endiguer cette contagion qui commençait à ressembler à un effet domino parmi les banques.
Et je pense qu’ils ont fait du bon travail à cet égard. Et si l’on considère les flux de dépôts actuels, vous savez, ils ont vraiment, en quelque sorte, endigué ce qui se passait là-bas. Il y a encore quelques sorties de fonds aux États-Unis et au Canada parce que les gens délaissent les dépôts à faible taux pour se tourner vers les fonds du marché monétaire et d’autres sources.
Mais cette contagion est vraiment prise en charge. Au Canada, nous ne nous attendons pas à ce que cela se produise ici. Nous avons des dépôts assurés, c’est certain; notre niveau est encore plus bas que celui des États-Unis, à 100 000 $. Mais, vous savez, le système bancaire est très concentré. Alors qu’aux États-Unis, il y a des milliers de petites banques régionales.
Il n’y a pas cela ici. On ne voit pas de gens qui tentent de sortir de ces petites banques pour se tourner vers de grandes banques, plus sûres. Ils font déjà affaire avec ces grandes banques sûres. Nous ne nous attendons pas à ce que cela se produise ici. Et les banques canadiennes sont hautement réglementées; elles sont grandes et bien diversifiées. Et si l’on s’intéresse aux problèmes qui se sont manifestés aux États-Unis, comme les pertes non réalisées sur les titres de créance, elles sont très, très petites lorsqu’on parle de capital canadien.
Et nous ne pensons pas que les banques auront à réaliser ces pertes un jour, parce qu’elles ont tellement d’options de liquidité. Elles ne sont donc pas obligées de vendre des actifs pour combler les retraits des dépôts. Par ailleurs, la Banque du Canada dispose d’une facilité d’injection de liquidités pour soutenir l’ensemble du système. C’est ce qui fait que nous n’aurons pas ce genre de problèmes ici.
Un autre aspect que nous avons examiné est le secteur des immeubles de bureaux; si on le soumet à une simulation de crise, nous n’entrevoyons tout simplement pas de gros problèmes pour les banques canadiennes. Et n’oubliez pas qu’avant que tout cela commence, nos banques étaient déjà très bien capitalisées au sortir de la grande crise financière, et l’organisme de réglementation est intervenu en précisant qu’il nous fallait un capital de meilleure qualité, en plus grande quantité – et nous l’avons fait.
Et les banques se sont constitué d’importantes réserves pour pertes sur prêts par rapport à leurs pertes. Alors, je pense que le système bancaire canadien est en bien meilleure posture d’un point de vue financier, assurément, que bon nombre d’autres banques.
NAOUM TABET: Super. Donc, peut-être que lorsqu’on pense aux banques canadiennes et, vous avez mentionné qu’elles se portaient mieux maintenant. Donc peut-être préciser aussi qu’il n’y a pas beaucoup de banques au Canada à l’égard desquelles l’organisme de réglementation n’intervient pas. Mais pour les banques canadiennes, les déposants sont plus concentrés dans ces six grandes banques.
Toutefois, une question me brûle les lèvres : est-il vrai que les banques canadiennes ne sont pas à risque, mais qu’elles ne sont pas complètement à l’abri de la situation, d’une certaine façon, parce que le secteur financier canadien – et à l’échelle internationale – a subi une baisse importante des cours boursiers? Aussi, le secteur des services financiers a vu les écarts de taux s’élargir. De toute évidence, c’est parce que les participants au marché ont commencé à prendre en compte le risque de contagion à l’échelle mondiale. Un risque, qui, comme vous l’avez dit, ne semble pas être important, mais qui a vraiment créé une peur excessive et a incité les investisseurs à fuir le secteur en panique et a fait en sorte que certains titres ont été survendus à tort.
Et j’entre ainsi dans le vif du sujet. Ces titres survendus, c’est ce qu’on appelle des titres de capital. Certains parlent à tort de FPUNV, soit de fonds propres d’urgence en cas de non-viabilité. Ce sont en fait des titres de capital. Ils sont émis par une banque. Et comme je le disais, leur cours est fort attrayant en ce moment. Avant d’entrer dans le vif du sujet, j’ai deux ou trois questions pour vous ANTHONY, parce qu’il s’agit de titres complexes.
Premièrement, comment ces titres complexes sont-ils structurés? De quoi s’agit-il? Comment fonctionnent-ils? Pouvez-vous nous les décrire brièvement?
ANTHONY FOSS: Avec plaisir. Prenons un pas de recul. Donc, vous savez, les banques tiennent un grand livre : d’un côté, il y a les actifs. De l’autre, les passifs. Qu’est-ce que cela signifie? Les actifs, ce sont des prêts. Les banques prêtent aux gens. Mais pour faire ces prêts, elles doivent trouver tout cet argent provenant de différentes sources.
Et elles disposent de différentes options de financement. Essentiellement, il s’agit d’une pile. Au bas de cette pile, on trouve des actions ordinaires à risque élevé, et le haut de la pile propose des dépôts à très faible taux, à faible risque ou des obligations sécurisées. La banque se finance donc au moyen des liquidités qu’elle génère. Et celles-ci et elle utilise différents titres.
Donc, pour les investisseurs, un très grand nombre d’occasions en matière de risque et de rendement se trouve au milieu de cette pile sous la forme de titres de capital. Ils n’ont pas le rendement le plus élevé, mais ils ne sont pas non plus les plus risqués. Le système actuel a réellement vu le jour après la grande crise financière, qui a mis un terme aux plans de sauvetage et qui a fait en sorte que le gouvernement n’investisse plus dans les banques en difficulté.
Il est plutôt question de recapitalisation interne. Ces titres de capital ont été conçus de manière à absorber les pertes si une banque éprouvait des problèmes. Aujourd’hui, nous parlons de titres de créance comme les placements alternatifs de catégorie 1 – aussi appelé BCRL ou billets de capital à recours limité – ou les dettes subordonnées de catégorie 2 – aussi connue sous le nom de FPUNV ou de « fonds propres d’urgence en cas de non-viabilité ».
Ces titres doivent respecter une priorité de réclamation, de sorte que chaque portion de financement plus élevée de cette pile reçoit une somme supérieure en cas de problème à la banque. Donc, pour chaque tranche de 1 000 $ d’un titre de catégorie 2 que vous détenez, vous obtiendriez plus d’actions que si vous déteniez un placement alternatif de catégorie 1, dans l’éventualité où il faudrait convertir tous les placements en actions dans le cadre d’une recapitalisation interne.
De plus, tout le monde obtient plus que les porteurs d’actions en raison des actions ainsi créées, qui diluent les avoirs des porteurs d’actions. Mais il est important de se rappeler que les différences dont je parle dans cette pile de titres ne se matérialisent que si une banque éprouve des difficultés. À l’heure actuelle, nous ne pensons pas que ce soit le cas pour les banques canadiennes, pour toutes les raisons dont nous avons déjà parlé.
NAOUM TABET: ANTHONY, quand vous parlez de la « conversion en actions », il en a été question récemment dans les manchettes concernant Credit Suisse, qui s’est vue contrainte par l’organisme de réglementation de radier certains de ces titres de capital ou BCRL, ce qui a fait en sorte que les investisseurs ont perdu tout leur capital de placement. Est-ce que ce risque est présent à l’égard des titres de capital émis par les banques canadiennes?
ANTHONY FOSS: Sans entrer dans les détails sordides, je crois qu’il est juste de dire que ce qui s’est produit en Suisse est unique et diffère quelque peu de la situation au Canada. Dans le cas de Credit Suisse, l’organisme de réglementation a réussi à radier certains des placements alternatifs de catégorie 1. Tout cela visait à conclure une entente avec UBS, et ce, sans devoir recourir à une procédure de résolution complète de Credit Suisse.
Il en découle une situation un peu étrange où les porteurs de placements alternatifs de catégorie 1 ou les détenteurs de titres de capital ont été anéantis, tandis que les porteurs d’actions dans cette situation ont conservé une certaine valeur. La priorité des réclamations dont nous avons parlé n’a pas été respectée, mais cela ne peut pas se produire au Canada. Comme je l’ai expliqué, le système canadien fait en sorte que vous obtiendrez toujours plus que la personne en dessous de vous dans la pile.
Donc, la priorité des réclamations doit être respectée. Notre organisme de réglementation s’est interposé et nous a rappelé cela il y a quelque temps, après la situation avec Credit Suisse. Deuxièmement, au Canada, comme je l’ai mentionné, si une banque éprouve des difficultés, ses titres de capital sont convertis en actions; ils ne sont pas radiés. C’est écrit dans les contrats. Une telle situation ne pourrait donc pas se produire.
Troisièmement, comme je l’ai mentionné, nous pensons qu’un événement en cas de non-viabilité est très faible au Canada. Nous ne prévoyons donc pas de pertes pour ces titres de capital.
NAOUM TABET: Alors, je résume rapidement... De mon point de vue et de celui de la plupart des investisseurs, il n’y a rien de gratuit. En investissant dans des titres de capital, on est récompensé parce qu’on prend quelques risques, et les risques associés à ces titres de capital déclenchent une conversion. Il y a aussi un aspect dont nous n’avons pas parlé : le risque de prolongation, parce que ces titres peuvent être remboursés à une date précise ou être prolongés.
Attaquons-nous d’abord à la question de conversion. Vous avez clairement indiqué qu’il ne s’agit pas d’un enjeu. Le Canada possède une bonne structure sur le plan réglementaire. Et les banques sont bien structurées du point de vue du passif lié aux actifs puisqu’elles ont plusieurs sources de revenus. Les flux de dépôts ne sont pas importants. Le plus grand risque est donc vraiment écarté. Voyons maintenant le risque de prolongation.
Que veut-il dire? Essentiellement, la banque pourrait reporter le remboursement en raison de certaines conditions de marché. Ce que je veux dire, c’est que chacun de ces titres de capital est assorti d’une date de remboursement et, fondamentalement, c’est la date à laquelle la banque peut simplement rembourser le capital ou choisir de faire valoir son droit de prolongation jusqu’à la prochaine date de remboursement.
À l’heure actuelle, je crois que ce risque est plus élevé parce que les taux d’intérêt et les écarts de taux ont augmenté durant la dernière année. Nous sommes au courant de cela. Et l’attrait pour le remboursement est plus faible parce que, vous savez, la banque qui a émis un titre de créance à un taux beaucoup plus faible ne voudra pas rembourser ce titre et émettre un montant équivalent de titres de créance à un taux beaucoup plus élevé.
Il y a donc un risque de prolongation. Toutefois, du point de vue de la gestion de portefeuille, nous croyons que les banques sont encouragées à rembourser ces titres parce qu’elles les considèrent comme une excellente source de financement. Et si elles ne les remboursent pas, peut-être que la demande pour ces titres ne sera pas aussi importante lorsqu’elles en émettront d’autres.
J’aimerais parler du mécanisme d’absorption des pertes que vous avez effleuré, en utilisant le terme précis couramment utilisé, selon lequel le risque est chose du passé. Le risque de prolongation est présent, mais nous pourrions saisir une occasion : les banques émettrices pourraient ne pas prolonger leur placement. Donc, du point de vue de l’attrait des titres de capital canadiens, les taux sont passés d’une moyenne de 4 % à environ 8 % pendant les 6 derniers mois.
C’est un taux très intéressant pour les titres de créance de banques canadiennes. Et nous croyons que ces titres sont survendus et qu’ils offrent une occasion tactique aux investisseurs institutionnels. Je souhaite seulement souligner que nous détenons actuellement ces titres dans nos stratégies de titres à revenu fixe à gestion active et que nous étoffons la position. Pour conclure, les récentes tensions financières ont révélé sans équivoque certaines vulnérabilités au sein du secteur bancaire.
Les banques canadiennes sont manifestement plus prudentes et mieux gérées que leurs homologues mondiales. Nous continuons d’affirmer que les titres de capital pourraient constituer une occasion intéressante pour un portefeuille institutionnel diversifié; évidemment, sous réserve que les investisseurs comprennent et soient prêts à accepter les risques qui y sont associés. Il y a encore beaucoup de choses à dire à ce sujet; si vous souhaitez obtenir des précisions, communiquez avec votre gestionnaire relationnel.
Merci. Et merci beaucoup, ANTHONY.
ANTHONY FOSS: Merci de l’invitation.
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